半导体在 2026 年上半年翻倍，7 月又吐出很大一部分。这波走势附带一个叙事：卖芯片，买超大规模企业。我认为这个叙事大致是反的。
发生了什么
| 时期 | 走势 |
|---|---|
| 2026 上半年，芯片指数 | 大致翻倍 |
| 2026 年 7 月，芯片指数 | 约 −18% |
| 7 月 23 日，大型科技股 | 自 2025 年 4 月以来最差一天 |
| Alphabet / Amazon，7 月 23 日 | −5-6% / −4% |
轮动论点的问题
因为怀疑 AI 资本开支而卖出半导体的人，逻辑上不能用所得去买超大规模企业——正是它们在花这笔资本开支。这两个头寸表达相反的观点。超大规模企业面对的是支出能否盈利的风险；芯片厂商面对的是支出是否发生的风险。
7 月 23 日两者都跌。这不是轮动，而是对整条链的重估。
机制
真正的轮动应该是这样：资本离开有订单风险的一端，转向有合约收入的一端——即能源和电气基础设施，而非云。而 7 月发生的，更像是在市场最拥挤角落里的获利了结。
芯片内部有一个比指数走势更重要的真实区别。内存按大宗商品周期定价；逻辑和加速器按设计中标和订单簿定价。指数下跌 18% 把二者当成同一回事。
风险
我可能以一种具体方式犯错：若超大规模企业削减资本开支，芯片会比云跌得多得多，如今看似不合逻辑的走势将被证明有先见之明。订单簿是滞后指标。
另一方面，上半年翻倍后的 7 月回撤什么也证明不了。半导体就是这样。上升趋势中一次 18% 的剧烈回调，是这个板块的寻常行为。
我的看法
我不把它当作值得跟随的轮动。我更愿意用这次回撤去分离指数混为一谈的两样东西：收入按建设签约的企业，和收入取决于价格周期的企业。
结论： 卖芯片去买超大规模企业，是在同时表达两种相互矛盾的观点。
本文不构成投资建议。