Gradualmente he estado aumentando mi asignación de renta variable en mercados emergentes durante los últimos seis meses, moviéndome de 12% a 19% del libro de equidad. Esto va contra el consenso, que sigue fuertemente inclinado hacia renta variable estadounidense después de años de superávit estadounidense. Aquí está la tesis completa.
El caso de valoración
El Índice MSCI Emerging Markets cotiza a aproximadamente 12x ganancias forward. El S&P 500 cotiza a aproximadamente 21x ganancias forward. Esta brecha de 9 puntos está cerca de la más amplia en veinte años. La reversión media sola — sin ningún cambio en fundamentos subyacentes — implicaría desempeño de EM significativo durante un horizonte de 3–5 años.
El valor de libro cuenta una historia similar. Mercados emergentes cotizan a 1,6x libro en promedio, versus 4,2x para equidad estadounidense. El premio estadounidense es parcialmente justificado por la dominancia de negocios sin capital tecnológicos, pero no está justificado en esta magnitud cuando miras sectores como financieros, energía e industriales, donde la brecha de valoración es igualmente extrema.
Riesgos de moneda
El contra-argumento primario para renta variable en mercados emergentes para un inversor basado en USD es riesgo de moneda. Cuando el dólar se fortalece, activos de EM declinan en términos USD aun si los precios locales se sostienen. El rally del dólar 2021–2023 limpió ganancias locales significativas para inversores en EM.
Mi vista: el dólar está cerca de la parte superior de su rango en base ponderada comercial. Los factores que impulsaron el rally del dólar — diferencial de tasa estadounidense y fortaleza económica relativa — ambos están alcanzando techo. Si la Fed comienza a recortar en 2025 mientras bancos centrales de EM (muchos de quiénes subieron tasas más agresivamente) se mantienen firmes, el diferencial de tasa se estrecha y monedas de EM se recuperan.
No estoy cubriendo exposición de moneda a nivel de portafolio. El costo de cobertura de monedas de EM es prohibitivo (a menudo 3–4% anualizado para BRL, INR, o TRY), que come la ventaja de rendimiento. En su lugar, me enfoco en países con superávits en cuenta corriente y/o capacidad fuerte de ganancia en dólares — lo que reduce pero no elimina riesgo de moneda.
Mis selecciones
No estoy apostando a un país único — concentración en EM es peligrosa dado los riesgos políticos y de moneda idiosincráticos. Mi asignación se divide entre tres vehículos:
VWO (Vanguard FTSE Emerging Markets ETF): 8% del portafolio. Exposición amplia, bajo costo (gasto ratio 0,08%), líquida. Los mayores pesos son China, India, Taiwan y Brasil. Esta es la posición central.
EWI (India — iShares MSCI India ETF): 4% de portafolio. India es la historia de crecimiento estructural en que estoy más seguro — demografía, digitalización, relocalización de manufactura desde China. La valoración es menos atractiva que la canasta de EM más amplia (India cotiza a 20x forward), pero el crecimiento justifica una prima.
Posiciones de acciones directas en Brasil (Petrobras, Itaú Unibanco): 7% de portafolio. Brasil es profundamente indeseado y profundamente barato — Petrobras cotiza a 4x ganancias y paga un rendimiento de dividendo de dos dígitos. El riesgo político es real pero está cobrando precio.
Dimensionamiento de posición
Estoy construyendo esta posición lentamente, agregando 1–2% del portafolio por trimestre en lugar de moviendo todo de una vez. El razonamiento: EM puede permanecer barato por un tiempo largo, y timing del giro es imposible. El promedio en 6–9 meses reduce el riesgo de atrapar la posición justo antes de un spike de dólar o un shock específico de EM (elecciones, crisis de deuda, movimientos de precio de commodidades).
La asignación objetivo completa es 22–25% del libro de equidad en EM. Estoy en 19% hoy. Si la brecha de valoración se reduce materialmente — digamos, EM se re-valora a 16x forward — cortaré vuelto a la zona 12–15%. La tesis está impulsada por valoración, y exitaré cuando la valoración ya no resuelva la posición.
— Análisis elaborado por el equipo de averin.com