L'allocation aux actions des marchés émergents a été progressivement augmentée au cours des six derniers mois, passant de 12 % à 19 % du portefeuille actions. Cela va à l'encontre du consensus, qui reste fortement orienté vers les actions américaines après des années de surperformance des États-Unis. Voici la thèse complète.
L'argument de valorisation
L'indice MSCI Marchés Émergents se négocie à environ 12 fois les bénéfices anticipés. Le S&P 500 se négocie à environ 21 fois les bénéfices anticipés. Cet écart de 9 points est proche du plus large observé depuis vingt ans. Le simple retour à la moyenne — sans aucun changement dans les fondamentaux sous-jacents — impliquerait une surperformance significative des ME sur un horizon de 3 à 5 ans.
La valeur comptable raconte une histoire similaire. Les actions des ME se négocient en moyenne à 1,6 fois la valeur comptable, contre 4,2 fois pour les actions américaines. La prime américaine est en partie justifiée par la domination des entreprises technologiques à faible intensité capitalistique, mais elle ne l'est pas à cette magnitude lorsqu'on examine des secteurs comme la finance, l'énergie et l'industrie, où l'écart de valorisation est tout aussi extrême.
Les risques de change
Le principal contre-argument aux actions des ME pour un investisseur en dollars est le risque de change. Lorsque le dollar se renforce, les actifs des ME baissent en termes de dollars même si les prix locaux se maintiennent. Le rallye du dollar de 2021 à 2023 a effacé des gains importants en monnaie locale pour les investisseurs en ME.
Notre analyse : le dollar est proche du sommet de sa fourchette sur une base pondérée par les échanges commerciaux. Les facteurs qui ont alimenté le rallye du dollar — le différentiel de taux américain et la force économique relative — atteignent tous deux leur pic. Si la Fed commence à baisser ses taux en 2025 tandis que les banques centrales des ME (dont beaucoup ont relevé leurs taux plus agressivement) maintiennent les leurs, le différentiel de taux se réduit et les monnaies des ME se redressent.
La couverture du risque de change au niveau du portefeuille est coûteuse et souvent contre-productive. Le coût de couverture des monnaies des ME est prohibitif (souvent 3 à 4 % annualisés pour le BRL, l'INR ou la TRY), ce qui grève l'avantage de rendement. Il est préférable de se concentrer sur les pays affichant des excédents de compte courant et/ou une forte capacité de revenus en dollars — ce qui réduit, sans l'éliminer, le risque de change.
Les positions privilégiées
Il ne s'agit pas de parier sur un seul pays — la concentration dans les ME est dangereuse compte tenu des risques politiques et de change idiosyncratiques. L'allocation est répartie entre trois véhicules :
VWO (Vanguard FTSE Emerging Markets ETF) : 8 % du portefeuille. Exposition large, faible coût (ratio de frais de 0,08 %), liquide. Les pondérations les plus importantes sont la Chine, l'Inde, Taïwan et le Brésil. Il s'agit de la position de base.
EWI (Inde — iShares MSCI India ETF) : 4 % du portefeuille. L'Inde est le récit de croissance structurelle le plus convaincant — démographie, numérisation, relocalisation de la production depuis la Chine. La valorisation est moins attractive que le panier ME global (l'Inde se négocie à 20 fois les bénéfices anticipés), mais la croissance justifie une prime.
Positions directes en actions brésiliennes (Petrobras, Itaú Unibanco) : 7 % du portefeuille. Le Brésil est profondément délaissé et profondément bon marché — Petrobras se négocie à 4 fois les bénéfices et offre un rendement de dividende à deux chiffres. Le risque politique est réel mais intégré dans les prix.
Dimensionnement des positions
La position est construite progressivement, en ajoutant 1 à 2 % du portefeuille par trimestre plutôt qu'en déplaçant tout d'un coup. La raison : les ME peuvent rester bon marché longtemps, et anticiper le retournement est impossible. Une entrée étalée sur 6 à 9 mois réduit le risque de se positionner juste avant une hausse du dollar ou un choc spécifique aux ME (élections, crises de la dette, mouvements des prix des matières premières).
L'allocation cible totale est de 22 à 25 % du portefeuille actions en ME. Nous sommes à 19 % aujourd'hui. Si l'écart de valorisation se réduit sensiblement — par exemple, si les ME se réévaluent à 16 fois les bénéfices anticipés — nous reviendrons à la fourchette de 12 à 15 %. La thèse est axée sur la valorisation, et la position sera réduite lorsque la valorisation ne la soutiendra plus.
— Analyse de l'équipe averin.com