过去六个月我逐步增加新兴市场股票配置，从股票部分的 12% 移至 19%。这与共识相悖，共识在多年美国表现强劲后仍然严重倾向美国股票。这是完整论点。
估值案例
MSCI 新兴市场指数以约 12 倍远期收益交易。标普 500 以约 21 倍远期收益交易。这 9 点的差距接近 20 年来最宽。仅平均回归 — 无基本面变化 — 就暗示在 3–5 年视野上显著的新兴市场表现优势。
账面价值讲述相似的故事。EM 股票平均以 1.6 倍账面值交易，对比美国股票的 4.2 倍。美国溢价部分由无资本密集科技企业主导得到证明，但在金融、能源和工业等行业中，估值差距同样极端时，幅度无法证明。
货币风险
EM 股票对美元基础投资者的主要反对论证是货币风险。当美元走强时，EM 资产即使本地价格保持也在美元条款中下跌。2021–2023 年美元rally 抹去了 EM 投资者的重大本地货币收益。
我的观点：美元接近其贸易加权基础上的范围顶部。驱动美元rally 的因素 — 美国利率差异和相对经济强度 — 都在见顶。如果美联储在 2025 年开始降息，而 EM 央行（许多更激进地提高利率）保持稳定，利率差异缩小，EM 货币反弹。
我在投资组合层面不对冲货币敞口。对冲 EM 货币的成本很高（通常 3–4% 年化针对 BRL、INR 或 TRY），这吞掉收益优势。相反，我专注于经常账户盈余和/或强美元收入能力的国家 — 这减少但不消除货币风险。
我的选择
我不押注单个国家 — EM 集中度鉴于特有政治和货币风险是危险的。我的配置跨三个工具分散：
VWO（Vanguard FTSE 新兴市场 ETF）：8% 的投资组合。广泛敞口，低成本（0.08% 费用率），流动性强。最大权重是中国、印度、台湾和巴西。这是核心头寸。
EWI（印度 — iShares MSCI 印度 ETF）：投资组合的 4%。印度是我最有信心的结构性增长故事 — 人口统计学、数字化、制造业从中国转移。估值不如更广泛 EM 篮子吸引（印度以 20 倍远期交易），但增长证明溢价。
巴西直接股票头寸（Petrobras、Itaú Unibanco）：投资组合的 7%。巴西被深度厌恶和深度便宜 — Petrobras 以 4 倍收益交易，支付两位数股息收益率。政治风险是真实但已定价。
头寸规模
我缓慢建立这个头寸，每季度增加投资组合的 1–2% 而不是全部一次性。理由：EM 可以长期保持便宜，择时完美是不可能。在 6–9 个月上平均入场减少在美元 spike 前或 EM 特定冲击（选举、债务危机、商品价格变动）前接住头寸的风险。
完整目标配置是 EM 股票部分的 22–25%。我今天在 19%。如果估值差距明显缩小 — 比如 EM 重新定价到 16 倍远期 — 我将修剪回 12–15% 范围。该论点是估值驱动的，当估值不再支持头寸时我会退出。
— 分析由 averin.com 团队提供