زدت تدريجياً تخصيص الأسهم الناشئة على مدى الأشهر الستة الماضية، متحركاً من 12% إلى 19% من محفظة الأسهم. هذا يخالف الإجماع، الذي يظل مائلاً بثقل نحو أسهم الولايات المتحدة بعد سنوات من تفوق الولايات المتحدة. إليك الفرضية الكاملة.
حالة التقييم
مؤشر MSCI للأسواق الناشئة يتداول بحوالي 12x الأرباح الآجلة. مؤشر S&P 500 يتداول بحوالي 21x الأرباح الآجلة. هذه الفجوة البالغة 9 نقاط قريبة من الأوسع في عشرين سنة. مجرد عكس المتوسط — بدون أي تغيير في الأساسيات الأساسية — سيعني تفوق ناشئ كبير على مدى أفق 3–5 سنوات.
القيمة الدفترية تخبر قصة مماثلة. أسهم الأسواق الناشئة تتداول بـ 1.6x الكتاب بالمتوسط، مقابل 4.2x لأسهم الولايات المتحدة. العلاوة الأمريكية مبررة جزئياً بهيمنة الشركات الخالية من رأس المال، لكنها غير مبررة بهذا الحجم عندما تنظر إلى قطاعات مثل المالية والطاقة والصناعة، حيث فجوة التقييم متطرفة بنفس القدر.
مخاطر العملات
الحجة الرئيسية المضادة لأسهم الأسواق الناشئة للمستثمر القائم على الدولار هي خطر العملة. عندما تقوي الدولار، تنخفض الأصول الناشئة بشروط الدولار حتى إذا بقيت الأسعار المحلية ثابتة. ارتفاع الدولار 2021–2023 محا مكاسب محلية العملة كبيرة للمستثمرين الناشئين.
رأيي: الدولار قريب من أعلى نطاقه على أساس موزون التجارة. العوامل التي دفعت ارتفاع الدولار — التفاضل في معدل الفائدة والقوة الاقتصادية النسبية — كلاهما يصل ذروته. إذا بدأ الاحتياطي الفيدرالي في الخفض في 2025 بينما تحافظ البنوك المركزية الناشئة (الكثير منها رفع الأسعار بقوة أكبر) بثبات، يضيق الفارق في المعدل وتتعافى عملات الأسواق الناشئة.
لا أتحوط من تعرض العملات على مستوى المحفظة. تكلفة التحوط من عملات الأسواق الناشئة باهظة (غالباً 3–4% سنوياً لـ BRL أو INR أو TRY)، مما يأكل ميزة العائد. بدلاً من ذلك، أركز على الدول ذات فوائض الحسابات الجارية و/أو قدرة كسب الدولار القوية — مما يقلل لكن لا يزيل خطر العملة.
اختيارتي
لا أراهن على دولة واحدة — التركيز في الناشئة خطر إذا نظرنا لـ المخاطر السياسية والعملة القاصة. يقسم تخصيصي عبر ثلاث وسائل:
VWO (صندوق Vanguard FTSE للأسواق الناشئة): 8% من المحفظة. تعرض واسع، تكلفة منخفضة (نسبة مصروفات 0.08%)، سائل. أكبر الأوزان هي الصين والهند وتايوان والبرازيل. هذا الموضع الأساسي.
EWI (الهند — صندوق iShares MSCI الهند): 4% من المحفظة. الهند هي قصة النمو الهيكلي التي أنا الأكثر ثقة فيها — الديموغرافيات والرقمنة وإعادة التحديد من الصين. التقييم أقل جاذبية من سلة الناشئة الأوسع (تتداول الهند بـ 20x الآجل)، لكن النمو يبرر علاوة.
مراكز أسهم مباشرة في البرازيل (Petrobras و Itaú Unibanco): 7% من المحفظة. البرازيل مكروهة بعمق ورخيصة بعمق — تتداول Petrobras بـ 4x الأرباح وتدفع عائد توزيعات بنسبتين. خطر سياسي حقيقي لكن مسعر بالفعل.
تحديد حجم الموضع
أبني هذا الموضع ببطء، أضيف 1–2% من المحفظة كل ربع بدلاً من التحرك مرة واحدة. الأساس: الناشئة يمكنها البقاء رخيصة لفترة طويلة، وتوقيت الدورة مستحيل. المتوسط على 6–9 أشهر يقلل خطر التقاط الموضع قبل سباق الدولار أو صدمة ناشئة (انتخابات، أزمات ديون، تحركات أسعار السلع).
التخصيص الكامل المستهدف هو 22–25% من محفظة الأسهم في الناشئة. أنا في 19% اليوم. إذا ضاقت فجوة التقييم بشكل مادي — قل، إعادة تسعير الناشئة إلى 16x الآجل — سأقطع العودة إلى نطاق 12–15%. الفرضية مدفوعة بالتقييم، وسأخرج عندما التقييم لم يعد يدعم الموضع.
— تحليل من فريق averin.com