Eine Woche. Mehr brauchte es nicht, um die Wahrscheinlichkeit einer Fed-Zinserhöhung von unter 1% auf 50% zu katapultieren. Der Auslöser war eine einzige Personalie: Kevin Warsh wird neuer Vorsitzender der US-Notenbank und löst Jerome Powell ab.
Ich verfolge die Dynamik der Zentralbanken seit Jahren — und dies ist eine der folgenreichsten Personalentscheidungen, die ich in Erinnerung habe. Warsh ist kein Unbekannter: Er saß von 2006 bis 2011 im Vorstand der Fed, wurde bereits vor Powells Ernennung als Kandidat für den Vorsitz gehandelt und hat seither öffentlich und lautstark argumentiert, dass die Fed-Reaktion auf die Inflation der 2020er Jahre zu langsam und auf einem fehlerhaften Rahmen aufgebaut war. Er glaubt, dass Inflation struktureller Natur ist — nicht vorübergehend. Diese Überzeugung sitzt nun auf dem Vorsitzenden-Stuhl.
Die Zahlen hinter der Neubewertung
Die Fed-Funds-Futures preisten vor der Bestätigung von Warschs Ernennung eine Zinserhöhungswahrscheinlichkeit von unter 1% ein. Das Basisszenario war klar: Die Fed hält bei 4,25–4,50%, wartet auf weitere Daten, senkt Ende 2026, wenn die Inflation nachlässt.
Innerhalb einer Woche nach der Nachricht über seine Ernennung überschritt diese Wahrscheinlichkeit die 50%-Marke. Der Anleihenmarkt bewegte sich zuerst. Die Rendite 10-jähriger Treasuries, die zuvor bei 4,40% lag, sprang auf 4,56%. Die zweijährigen Papiere — sensibler gegenüber kurzfristigen Zinserwartungen — stiegen auf 4,82%. Die Kurve ist mit -26 Basispunkten zwar noch invertiert, aber sie versteilt sich. Diese Versteilung ist selbst ein Signal: Der Markt preist keine Zinssenkungen mehr — er preist möglicherweise Erhöhungen.
Der Dollar-Index festigte sich auf dieser Neubewertung. Ich halte Long-Dollar-Exposure in meinem Makro-Portfolio und reduziere es nicht.
Warsh gegen Powell: ein grundlegender Unterschied
Die Differenz zwischen Warsh und Powell ist keine Frage des Stils — es ist ein fundamentaler Dissens darüber, was die Nachpandemieinflation ausgelöst hat und wie die richtige Reaktion aussehen sollte. Die Powell-Fed operierte anfangs auf der Annahme, der Inflationsschub von 2021–2022 sei angebotsseitig und vorübergehend. Selbst nach dem Schwenk zu aggressiven Zinserhöhungen 2022 war die Powell-Fed stets bereit zu pausieren.
Warschs Rahmen ist ein anderer. Er hat öffentlich argumentiert, dass Inflation über 3% kein akzeptables Gleichgewicht ist. Er betrachtet den „vorübergehenden" Irrtum der Fed 2021 als nicht vollständig korrigierten Glaubwürdigkeitsfehler. Sein Kernthese: Inflation wird strukturell, wenn die Glaubwürdigkeit der Zentralbank in Frage gestellt wird.
Positionierung für den neuen Regime
Wenn Warsh bei seinem ersten FOMC eine Präferenz für eine Zinserhöhung signalisiert, wird die bisherige Neubewertung bescheiden wirken. Ich reduziere Laufzeiten in meinen Anleihenportfolios und bevorzuge zweijährige Treasuries bei 4,82% sowie variabel verzinsliche Instrumente.
Für Aktien gilt: Der S&P 500 handelt bei etwa 20,9x des Forward-KGV — über dem Fünfjahresdurchschnitt von 19,2x. Dieses Multiple wurde auf der Annahme sinkender Zinsen und anhaltender Disinflation aufgebaut. Keine dieser Annahmen hält stand, wenn Warsh erhöht. Ich reduziere meine Netto-Long-Aktienposition und erhöhe zinssensitive Absicherungen.
Die Ernennung von Warsh ist kein Datenpunkt. Es ist ein Regimewechsel. Ich bin entsprechend positioniert.
— Ruslan Averin, averin.com