L'action Alphabet a progressé de 160 % en 12 mois. Le meilleur mois depuis 2004 est avril 2026 — alors que le marché dans son ensemble reculait. Cela dit quelque chose sur ce que le marché intègre réellement dans les cours.
Pas le moteur de recherche. Pas les revenus publicitaires de YouTube. Le marché intègre une entreprise qui a discrètement assemblé le seul stack IA complet sur les marchés publics : des puces propriétaires, un modèle frontier, un cloud hyperscaler et le monopole de recherche le plus rentable de l'histoire d'internet — le tout dans un seul ticker. Les chiffres du T1 2026 ne sont pas le sujet. Ils en sont la preuve.
Le trimestre à $20 Mds de Google Cloud — et le carnet de commandes à $460 Mds
Lors de l'appel sur les résultats du T1 2026, le 29 avril, Alphabet a annoncé un chiffre d'affaires de $109,9 Mds, dépassant le consensus de $107,2 Mds. Le bénéfice net s'est établi à $62,58 Mds — en hausse de 81 % sur un an. Le BPA a atteint $5,11.
Le chiffre qui compte le plus, c'est le Cloud. Google Cloud a dépassé les $20 Mds de revenus trimestriels pour la première fois de son histoire, avec une croissance de 63 % en glissement annuel. Ce n'est plus une histoire de rattrapage. AWS et Azure dominent depuis des années. Une croissance de 63 % à cette échelle suggère qu'Alphabet prend des parts de marché, qu'il ne se contente pas de croître avec le marché.
Le carnet de commandes le confirme. Selon les documents aux investisseurs d'Alphabet, le backlog Cloud s'élève à environ $460 Mds — quasi doublé par rapport à la période précédente. Le backlog correspond à des revenus contractuels non encore comptabilisés dans le compte de résultat ; c'est un indicateur avancé de visibilité. Un backlog de $460 Mds signifie que les clients se sont déjà engagés. Les revenus attendent d'être débloqués.
Le PDG Sundar Pichai a qualifié l'entreprise de "compute constrained" lors de l'appel du 29 avril. Ce sont les trois mots les plus importants du compte rendu. La demande dépasse l'offre. Alphabet consacre $180–190 Mds de CapEx en 2026 pour résoudre ce problème.
Ce que comprend le stack IA d'Alphabet
La thèse est simple : Alphabet n'est pas une entreprise IA. C'est une infrastructure IA. Voici ce que cela signifie au niveau des composants.
Search — le moteur cash qui finance tout
Search a généré les flux de trésorerie qui ont financé DeepMind, la R&D sur les TPU et la construction du cloud. Google Search reste l'actif générateur de trésorerie le plus solide dans la technologie. C'est aussi la surface sur laquelle Gemini est déployé à grande échelle — la fonctionnalité AI Overview touche désormais des milliards de requêtes. Le modèle de monétisation évolue, mais le fossé de trafic est intact.
TPU — construit ce que le monde louera
TPU signifie Tensor Processing Unit — la puce IA propriétaire de Google, l'alternative interne aux GPU Nvidia. Alphabet ne divulgue pas les revenus TPU séparément, mais les analystes de Citizens Financial estiment que le segment a généré environ $3 Mds en 2026, avec une prévision de $25 Mds pour 2027. Soit une multiplication par 8 en un an si l'estimation se confirme. Le modèle est clair : on construit les capacités de calcul dont on a besoin en interne, puis on loue l'excédent. C'est exactement ce qu'AWS a fait avec ses capacités serveurs excédentaires en 2006.
Google Cloud — la couche de distribution
Cloud est le véhicule de commercialisation de tout le reste du stack. Accès aux TPU, appels API Gemini, charges de travail Vertex AI — tout transite par la facturation Cloud. Le backlog de $460 Mds signifie que les clients enterprise ne testent pas, ils signent des contrats pluriannuels. C'est un revenu structurel, pas cyclique.
Gemini — le modèle frontier dans la course
Gemini est la réponse d'Alphabet à GPT-4o et Claude. Il est intégré dans Search, Workspace, Cloud et Android. La question concurrentielle — Gemini est-il en avance ou en retard sur OpenAI — est réelle. Mais elle passe à côté de l'essentiel. Gemini n'a pas besoin de gagner la course aux modèles. Il doit être suffisamment bon pour maintenir les clients enterprise dans l'écosystème Google. Au niveau de capacité actuel, c'est plus que suffisant.
La thèse TPU : de $3 Mds à $25 Mds en un an
Pour être direct sur ce que les analystes de Citizens Financial impliquent avec l'estimation TPU : si $3 Mds en 2026 deviennent $25 Mds en 2027, c'est une nouvelle ligne d'activité — au sein de l'une des plus grandes entreprises mondiales — croissant plus vite que Google Cloud dans ses meilleures années. Ruslan Averin le formule ainsi : Alphabet a construit les capacités de calcul dont il avait besoin en interne, puis a réalisé que le monde voulait les louer.
Le mécanisme n'est pas spéculatif. Alphabet a créé l'infrastructure TPU pour entraîner Gemini et faire fonctionner Search AI à grande échelle. Le coût marginal de cette infrastructure est déjà supporté. La location des capacités TPU excédentaires à des tiers — via Google Cloud — convertit des coûts fixes en revenus incrémentiels à marges élevées. Microsoft l'a fait avec Azure OpenAI. Amazon le fait avec Bedrock et Trainium. Alphabet dispose de meilleures puces, en plus grand nombre, et d'une plateforme cloud qui remporte déjà des contrats enterprise.
Je ne traite pas les $25 Mds comme un guidance — Alphabet n'en a émis aucun. Mais je le considère comme directionnellement crédible compte tenu de l'infrastructure déjà en place. La ligne de revenus TPU est ce qu'il faut surveiller dans les publications du T2 et T3 2026.
28x PER forward est-il cher — ou valorise-t-on la mauvaise chose ?
Le PER forward est le ratio cours/bénéfices basé sur les estimations de bénéfices consensuelles pour les 12 prochains mois. Aux cours actuels, GOOGL se négocie à environ 28x les bénéfices forward, selon les estimations du consensus sell-side. La moyenne historique sur 10 ans pour l'action est inférieure à 21x. Cet écart est réel et mérite d'être pris au sérieux.
Le scénario baissier est simple : 28x est cher pour un business de recherche et publicité. Si l'IA désintermédiarise la recherche — si les gens commencent à demander à ChatGPT plutôt qu'à Google — le modèle économique central d'Alphabet fait face à une pression structurelle. Le marché paye une prime pour une entreprise qui pourrait se disrupter elle-même.
Le scénario haussier est tout aussi simple : 28x n'est pas cher pour la seule entreprise qui possède simultanément la couche calcul, la couche modèle, la couche distribution et le moteur cash. On n'achète pas un business de recherche à 28x. On achète une plateforme d'infrastructure IA complète qui génère $62 Mds de bénéfice net par trimestre.
Mon analyse : la valorisation est étendue par rapport à l'histoire, mais la bonne comparaison n'est pas l'histoire. La bonne comparaison, c'est à quoi ressemblera la puissance bénéficiaire d'Alphabet en 2028 si Cloud atteint $100 Mds annuels et que TPU devient un segment divulgué. Avec cette trajectoire de bénéfices, 28x aujourd'hui paraît différent.
La capitalisation boursière au 10 mai 2026 s'élève à $4,8 Mds — devant Apple ($4,3 Mds), derrière Nvidia ($5,2 Mds). Cet ordre reflète le classement actuel du marché en termes de valeur de l'infrastructure IA. Alphabet est positionné entre le fabricant de puces et le fabricant d'appareils. C'est exactement là où la thèse du stack le place.
Ma position sur GOOGL
Je détiens GOOGL en portefeuille. À 28x forward, je n'ajoute pas agressivement — mais je ne réduis pas non plus. La thèse du stack est intacte.
La position reflète la discipline de dimensionnement des positions que Ruslan Averin applique aux expositions tech concentrées à haute conviction : assez pour compter si la thèse se réalise, dimensionné pour survivre si cela prend plus de temps que prévu.
Qu'est-ce qui changerait mon point de vue ? Une perte soutenue de parts de requêtes Search au profit d'interfaces IA-natives — mesurable, pas anecdotique. Ou une décélération de la croissance Cloud sous 40% sans revenus du segment TPU pour compenser. Ni l'un ni l'autre ne se produit actuellement.
Qu'est-ce que je surveille au T2 ? La dynamique de divulgation TPU. Si Alphabet commence à décomposer les revenus TPU — même informellement dans le compte rendu — c'est le signal que le management prépare les investisseurs à un nouveau segment. C'est alors que la revalorisation commence.
Le marché dans son ensemble a chuté en avril. GOOGL a gagné 34% — son meilleur mois depuis 2004. Une entreprise qui progresse fortement quand tout le reste chute vous dit quelque chose. Le marché a déjà décidé ce qu'est Alphabet. La question est de savoir si le stack délivrera les bénéfices pour le justifier.
C'est le pari que je maintiens.
— Ruslan Averin, averin.com