Висока дохідність українських євробондів — це не аномалія ринку, а сума конкретних ризиків, кожний з яких можна розкласти на складові.
| Компонент дохідності | Що відображає |
|---|---|
| Безризикова база | ставка казначейських облігацій США |
| Кредитний спред | ризик реструктуризації/дефолту |
| Військова премія | невизначеність перебігу війни |
| Премія за ліквідність | складність виходу з позиції |
З чого складається дохідність
Дохідність українського паперу можна уявити як шаруватий пиріг. Знизу — безризикова база, дохідність казначейських облігацій США. Над нею — кредитний спред, що відображає ймовірність нової реструктуризації після угоди 2024 року. Зверху — військова премія, найволатильніший шар: він реагує на новини з фронту, переговорні сигнали та стійкість зовнішнього фінансування. Поверх усього лежить премія за ліквідність — компенсація за те, що ринок українського боргу вузький і вийти з крупної позиції без просліджування складно. За оцінкою аналітика Руслана Аверіна, саме військова премія пояснює основну частину розриву між дохідністю українських та порівнянних ринків, що розвиваються: прибери війну — і спред схлопнувся б до рівнів звичайної економіки, що розвивається, з підтримкою МВФ.
Як її оцінювати
Прямого «цінника» у військової премії ннемає — її вичисляють як остачу. З поточного спреду вичитають те, що пояснюється кредитною якістю порівнянних країн без війни, і різниця й є плата за військовий ризик. Метод грубий, але робочий: він показує, яку частину дохідності ринок призначає саме за геополітику, а не за фундаментальну кредитоспроможність. Ця премія стискається на позитивних сигналах — стійкість нової програми МВФ на ~$8,1 млрд, прогрес за фінансуванням ЄС і G7, просування мирних переговорів — і розширюється при эскалації. Для інвестора це одночасно ризик і опціон: при деескалації стиснення премії дає переоцінку цін вгору, і саме тому український борг привертає гравців, готових прийняти волатильність заради потенціалу відновлення котирувань.
Підсумок: висока дохідність українських облігацій — це плата за військову невизначеність поверх звичайного кредитного ризику, і саме стиснення військової премії стане головним драйвером їх переоцінки при стабілізації.