Estou aumentando gradualmente minha alocação de ações de mercado emergente durante os últimos seis meses, passando de 12% para 19% do livro de ações. Isso vai contra o consenso, que permanece fortemente inclinado para ações dos EUA após anos de outperformance dos EUA. Aqui está a tese completa.
O Caso de Valuation
O Índice MSCI Emerging Markets negocia aproximadamente 12x earnings forward. O S&P 500 negocia aproximadamente 21x earnings forward. Este hiato de 9 pontos está perto do mais amplo que tem sido em vinte anos. Reversão à média sozinha — sem qualquer mudança nos fundamentos subjacentes — implicaria outperformance significativa de EM em um horizonte de 3–5 anos.
Valor de livro conta uma história similar. Ações de EM negociam a 1,6x livro em média, versus 4,2x para ações dos EUA. O prêmio dos EUA é parcialmente justificado pela dominância de negócios de capital leve de tecnologia, mas não é justificado nesta magnitude quando você olha para setores como financeiro, energia e industriais, onde o hiato de valuation é igualmente extremo.
Riscos de Moeda
O principal contra-argumento para ações de EM para um investidor baseado em USD é risco de moeda. Quando o dólar se fortalece, ativos de EM declinem em termos de USD mesmo se os preços locais se mantêm. O rali do dólar 2021–2023 apagou ganhos significativos de moeda local para investidores de EM.
Minha visão: o dólar está perto do topo de sua faixa em base trade-weighted. Os fatores que impulsionaram o rali do dólar — diferencial de taxa dos EUA e força econômica relativa — estão ambos atingindo pico. Se o Fed começar a cortar em 2025 enquanto bancos centrais de EM (muitos dos quais aumentaram taxas mais agressivamente) se mantêm firmes, o diferencial de taxa se estreita e moedas de EM se recuperam.
Não estou hedging exposição de moeda no nível de portfólio. O custo de hedging moedas de EM é proibitivo (frequentemente 3–4% anualizados para BRL, INR ou TRY), que consome a vantagem de yield. Em vez disso, foco em países com saldos em conta corrente ou capacidade de ganho em dólar forte — o que reduz mas não elimina risco de moeda.
Minhas Escolhas
Não estou apostando em um único país — concentração em EM é perigosa dados os riscos políticos e de moeda idiossincráticos. Minha alocação é dividida em três veículos:
VWO (Vanguard FTSE Emerging Markets ETF): 8% da carteira. Exposição ampla, custo baixo (razão de despesa 0,08%), líquido. Os maiores pesos são China, Índia, Taiwan e Brasil. Esta é a posição central.
EWI (Índia — iShares MSCI India ETF): 4% de carteira. Índia é a história de crescimento estrutural em que sou mais confiante — demografia, digitalização, realocação de manufatura da China. Valuation é menos atraente que a cesta de EM mais ampla (Índia negocia a 20x forward), mas o crescimento justifica um prêmio.
Posições de ações diretas no Brasil (Petrobras, Itaú Unibanco): 7% de carteira. Brasil é profundamente desprezado e profundamente barato — Petrobras negocia a 4x earnings e paga yield de dividendo de dois dígitos. O risco político é real mas precificado.
Tamanho de Posição
Estou construindo esta posição lentamente, adicionando 1–2% da carteira por trimestre em vez de mudar tudo de uma vez. O princípio: EM pode permanecer barato por um longo tempo, e cronometrar a volta é impossível. Média em 6–9 meses reduz o risco de pegar a posição logo antes de um pico de dólar ou choque específico de EM (eleições, crises de dívida, movimentos de preço de commodidade).
A alocação alvo completa é 22–25% do livro de ações em EM. Estou em 19% hoje. Se o hiato de valuation se estreitar materialmente — digamos, EM se revalorizar para 16x forward — vou aparar de volta para a faixa de 12–15%. A tese é impulsionada por valuation, e vou sair quando a valuation não suporta mais a posição.