Откуда это началось
Я начал торговать в 2011 году. Греция разваливалась — суверенный долг по 40 центов на доллар, европейские банки в карантине, ЕЦБ ещё только обсуждал, стоит ли вмешиваться. Я покупал.
На некоторых позициях потерял, на других заработал. Но итоговый урок оказался ценнее финансового результата: рынки оценивают страх, а не фундаментал. Когда все уверены в исходе, цена его уже отражает. Когда никто не видит выхода, активы дешевеют настолько, что покупка начинает иметь смысл.
Это наблюдение — расхождение цены и стоимости под давлением — стало основой каждой значимой позиции с тех пор.
Четыре вопроса перед любой сделкой
Прежде чем войти в позицию, я последовательно прохожу четыре вопроса.
1. Какова фундаментальная стоимость?
Не консенсус-прогноз. Моя собственная оценка. Для акций: DCF с консервативным терминальным ростом и ставкой дисконтирования, отражающей реальный риск. Для недвижимости: чистая доходность после налогов, обслуживания и вакансии. Для облигаций: реальная доходность после ожидаемой инфляции.
Если не могу ответить на этот вопрос — не торгую.
2. Где цена относительно этой стоимости?
Мне нужен запас прочности — не 2-3%, а реальный. Минимум 20-30% для акций. В ситуациях глубокой стоимости — 40% и выше. Если цена на уровне или выше стоимости — жду. Большую часть времени именно жду.
3. Какой конкретный катализатор?
Стоимость без катализатора — ловушка. В Греции в 2011-м был вынужденный продавец, политический пол и событие перезагрузки. У меня была гипотеза о том, когда и почему дисконт закроется. Без этой гипотезы даже 50%-й дисконт — просто число.
4. Какой максимальный постоянный убыток?
Если тезис полностью неверен, каков постоянный ущерб для капитала? Я размещаю позиции так, чтобы постоянный убыток не менял мою финансовую жизнь. Обычно это 3-7% портфеля, с редкими ставками до 10-12%.
Как я думаю о каждом классе активов
Акции — ядро портфеля. Ищу компании с устойчивым свободным денежным потоком, возвращающие его акционерам и торгующиеся с дисконтом к внутренней стоимости.
Облигации — тактическая аллокация. Когда реальная доходность IG пробивает 3-4%, облигации становятся интересны на риск-аджастед основе.
Опционы — две цели: доход через покрытые колы на позиции, которые я готов продать по страйку; и фиксированный риск на спекулятивных идеях.
Недвижимость — о доходности, не об appreciation. Если чистая доходность ниже 6-7% — неинтересно.
Три поведения, которые реально стоят денег
Дрейф тезиса. Покупаешь под конкретный катализатор, он не срабатывает, находишь новую причину оставаться. Так убытки в 3-5% становятся 30-50%. Правило: если тезис сломан — выходишь.
Размер под апсайд. Размер устанавливается на входе, исходя из даунсайда, до того как позиция двинулась.
Игнорирование ликвидности. В стрессе неликвидность превращает управляемые убытки в вынужденные ликвидации.
Еженедельный обзор
Каждый понедельник до открытия рынков: позиции vs. тезис, макросигналы (VIX, DXY, кредитные спреды, кривая доходности), пересмотры прогнозов FCF, концентрация портфеля.
О терпении
Большинство рынков большую часть времени оценены справедливо. Лучшие решения — входы в периоды паники (Греция 2011, коронавирус 2020, шок ставок 2022) и выходы, когда дисконт закрылся. Между ними — активный мониторинг, никаких сделок.
— Руслан Аверин