Один тиждень. Рівно стільки знадобилося, щоб імовірність підвищення ставки ФРС зросла з менш ніж 1% до 50%. Каталізатором стало одне призначення: Кевін Уорш обійняв посаду нового голови Федеральної резервної системи, замінивши Джерома Пауелла.
Я стежу за динамікою центральних банків багато років, і це одна з найбільш значущих кадрових змін, які я пам'ятаю. Уорш — не нова особа: він входив до ради управляючих ФРС з 2006 по 2011 рік, розглядався як кандидат на посаду голови ще до призначення Пауелла, а в наступні роки послідовно критикував реакцію ФРС на інфляцію як надто повільну і побудовану на хибних засадах. Він переконаний, що інфляція має структурний, а не тимчасовий характер. Ця теза тепер займе голів'ю крісло.
Цифри за переоцінкою
Поставлю переоцінку в контекст. До підтвердження призначення Уорша ф'ючерси на ставку ФРС закладали імовірність підвищення нижче 1%. Базовий сценарій був зрозумілим: ФРС утримує ставку на рівні 4,25–4,50%, чекає нових даних, знижує наприкінці 2026 року, якщо інфляція відступить.
За один тиждень після новини про призначення імовірність перетнула позначку 50%. Ринок облігацій відреагував першим. Дохідність 10-річних трежеріс, яка дрейфувала на рівні 4,40%, стрибнула до 4,56%. Дворічні папери, чутливіші до очікувань короткострокової політики, піднялися до 4,82%. Крива офіційно ще інвертована на -26 б.п., але вона вирівнюється. Це вирівнювання саме по собі є сигналом: ринок перестав закладати зниження й починає закладати підвищення.
На цій переоцінці зміцнився долар. Я маю довгу позицію по долару в макро-портфелі й не скорочую її.
Уорш проти Пауелла: філософська різниця
Різниця між Уоршем і Пауелом — це не стиль, а принципове розходження в розумінні природи постпандемічної інфляції. ФРС Пауелла спочатку виходила з того, що сплеск інфляції 2021–2022 років мав тимчасовий характер. Навіть перейшовши до агресивного підвищення ставок у 2022 році, ФРС Пауелла незмінно була готова робити паузи, сигналізуючи про бажання здійснити м'яку посадку.
Підхід Уорша інший. Він стверджував у численних публічних виступах, що інфляція вище 3% неприйнятна як довгострокова норма. На його думку, помилка «тимчасовості» 2021 року завдала репутаційного удару по ФРС, який так і не було виправлено. Якщо Уорш відкриє перше засідання FOMC, сигналізуючи про перевагу підвищення ставки, нинішня переоцінка видасться скромною.
Внутрішній розкол і наслідки для портфеля
На останньому голосуванні FOMC було зафіксовано чотири особливі думки — винятково висока кількість. Прихід Уорша з яструбиним мандатом вирішує цю внутрішню суперечність однозначно — у бік жорсткості.
По облігаціях: я скорочую дюрацію з моменту новини про Уорша. Мої преференції зараз — дворічні трежеріс на рівні 4,82% і інструменти з плаваючою ставкою. По акціях: S&P 500 торгується приблизно на 20,9x форвардних прибутків — вище п'ятирічного середнього 19,2x. Цей мультиплікатор будувався на очікуванні зниження ставок і продовження дезінфляції. Жодне з цих припущень не працює, якщо Уорш підвищує ставку. Я знижую чисту довгу позицію по акціях і збільшую розмір хеджів на процентні ставки.
Призначення Уорша — це не точка даних. Це зміна режиму. Я позиціонований відповідно.
— Руслан Аверін, averin.com