Кевін Уорш у п'ятницю виступив у Джексон-Хоулі — уперше на посаді голови ФРС. Слово «зниження» не пролунало жодного разу.
До закриття ймовірність підвищення ставки у вересні зросла до 45,7% проти 35,4% днем раніше за інструментом CME FedWatch. Окремі грошові ринки закладали ближче до 60%. Тижнем раніше суперечка точилася про розмір наступного зниження.
Що реально зрушило
| Інструмент | Закриття п'ятниці | Рух |
|---|---|---|
| Дворічні трежеріс | 4,298% | +6 б.п. |
| Десятирічні трежеріс | 4,72% | вище |
| Тридцятирічні трежеріс | 5,168% | −2 б.п. |
| Золото | $4 504,10 | −2,3% |
| S&P 500 | 7 711,76 | −0,25% |
Прочитайте перший і останній рядки разом. Короткий кінець кривої заклав монетку на посилення. S&P закрив тиждень у плюсі на 0,5%.
Форма руху важливіша за сам рух
Дворічки зросли, тридцятирічки впали. Це ведмеже сплощення — і це інший звір, ніж те, що робив довгий кінець на початку місяця.
Коли два тижні тому тридцятирічні дали 5,311%, драйвером була часова премія: надбавка за те, щоб позичати далеко вперед, коли неясні ані інфляція, ані обсяг майбутніх розміщень. Таке не скасовується рішенням одного засідання.
Рух цього тижня — протилежного типу. Це переоцінка політики: ринок піднімає ближню траєкторію і не чіпає дальню. У перекладі облігаційний ринок каже: жорсткіше зараз — і саме тому не вище потім.
Так поводиться ринок, який повірив голові на слово, а не засумнівався в ньому.
Фраза, важливіша за слова про інфляцію
Уорш сказав, що ФРС не має «потурати режиму, у якому учасники ринку дивляться передусім на ФРС у пошуках своєї наступної угоди».
Це висловлювання про принципи управління, а не про ставку, і воно прибирає те, що ринок закладав п'ятнадцять років: припущення, що слабкість цін активів викликає відповідь регулятора. Ані forward guidance, ані функції реакції він не дав. Обидва пропуски зроблені навмисно.
ФРС, яка відмовляється бути передбачуваною, розширює розподіл результатів. Широкі розподіли коштують грошей тим, хто крізь них проходить, незалежно від того, де перебуває середнє.
Як це читаю я
Два тижні тому я писав, що питання в тому, чи прийде наступний ривок дохідностей разом із нафтою, чи без неї. Прийшов без: Brent за тиждень втратив 6,5%, а переоцінка все одно сталася. Але сталася вона на короткому кінці кривої, а не на довгому — тобто не в тому сценарії, який я описував. Тривога щодо інфляції стала історією політики, а не історією пропозиції.
Мене не відпускає те, що S&P закрив тиждень вище. Акції отримали два сильні звіти й поставилися до п'ятниці як до шуму. Ставковий ринок у ту саму сесію пройшов шлях від третини до монетки.
Один із цих двох ринків помиляється в ціні. Історично, коли короткий кінець і ринок акцій розходяться настільки відкрито, правильно голову прочитав короткий кінець.
За чим стежу: чи проб'ють дворічки 4,50% до вересневого засідання. Якщо проб'ють, підвищення перестає бути монеткою, а кожен мультиплікатор, виставлений за останні три місяці, був виставлений за хибною ставкою дисконтування.