Президент Финляндии 15 сентября утвердил 34-й пакет оборонных материалов для Украины: около €290 млн, второй по величине из всех, что отправляла Финляндия, состав не раскрывается, источник — армейские запасы и финская промышленность. С ним военная помощь Финляндии с 2022 года достигает €3,6 млрд. В тот же день в Киеве Кабмин внёс в Раду проект бюджета на 2027 год, которому нужно $52,6 млрд из-за рубежа и у которого, по подсчётам самого министра финансов, есть источники лишь на $20 млрд из них. Наши аналитики ставят эти два числа рядом, потому что именно так финансируется война: по одному пакету от одной страны за раз — против дыры, измеряемой десятками миллиардов.
Бюджет 2027 в четырёх числах
| Статья | Проект 2027 | Изменение к 2026 |
|---|---|---|
| Доходы | 5,648 трлн грн, из них 2,493 трлн от международных партнёров | +8,7% |
| Расходы | 7,271 трлн грн | +13,5% |
| Дефицит | 1,623 трлн грн, около 15% ВВП | 2026: 12% |
| Оборона и безопасность | 4,885 трлн грн, 43,8% ВВП | +517,9 млрд |
| Потребность во внешнем финансировании | $52,6 млрд | 2026: $52 млрд |
| Внутренние заимствования | 544,4 млрд грн под примерно 14,8% | +124,9 млрд |
Оборона забирает две из каждых трёх гривен, которые тратит государство: 2,299 трлн на вооружение, остальное — на денежное довольствие и обеспечение. Одно только Министерство обороны — 66,8% расходов. Макропредпосылки: инфляция 8%, курс гривны 48,3 за доллар на конец 2027 года против 44,63 сегодня, минимальная зарплата 9 546 грн против 8 647 в 2026 году, НДС повышен с 20% до 21%; более 131 млрд грн доходов существуют только при условии принятия изменений в Налоговый кодекс. Издания расходятся в предпосылке по росту: 1,3% в одном прочтении и 4,5% в «базовом сценарии», который предполагает существенное улучшение ситуации с безопасностью с 2027 года, — и это само по себе многое говорит о том, как собирался документ.
Сергей Марченко, министр финансов, 4 сентября был необычно прямолинеен: «Мы уже наблюдаем определённые проблемы с ликвидностью и предвидим определённый дефицит в нашем бюджете» и «у нас не было такой ситуации с 2022 года». Часть невоенных выплат, среди них укрытия и инфраструктура, может быть перенесена на следующий год. «Мы ожидаем очень тяжёлую зиму. Эскалация означает, что нам нужно найти ресурсы, чтобы её пройти».
Откуда пришли деньги 2026 года
| Источник | 2026, получено или обязательства | Статус |
|---|---|---|
| Кредит поддержки Украины (Ukraine Support Loan) ЕС, бюджетная часть | €16,7 млрд по плану; €8,3 млрд выплачено к 11 сентября; €4,7 млрд в обработке | по графику; около €20 млрд ожидается к концу года |
| Кредит поддержки Украины ЕС, оборонная часть | €28,3 млрд, полностью распределены к 11 сентября, включая €6,1 млрд в тот же день на украинские дроны и американские перехватчики Patriot | решено |
| Ukraine Facility ЕС | €1,5 млрд в марте, около €2,8 млрд в июне; €29,5 млрд из €50 млрд выплачено с 2024 года | ожидается 8-й транш |
| Кредиты ERA G7, $50 млрд | $37,9 млрд получено в 2025 году; ещё около $7,8 млрд к середине апреля 2026 года | почти исчерпаны |
| МВФ, EFF $8,1 млрд | $1,5 млрд в феврале, около $0,69 млрд в июле | второй пересмотр идёт с 31 августа |
| Всемирный банк | $6,29 млрд выплачено накопленным итогом к 31 августа; новое обязательство на $841 млн от 4 сентября | продолжается |
| Япония | $850 млн бюджетной поддержки через проекты Всемирного банка; $6 млрд гуманитарной и технической помощи | продолжается |
| США | новых ассигнований нет; ещё около $13 млрд по старым контрактам продолжают поставляться; PURL — $6,7 млрд американского оружия, купленного союзниками за двенадцать месяцев | платят союзники |
За январь–август общий фонд получил 569,6 млрд грн грантов и 312,7 млрд кредитов партнёров, примерно $19,8 млрд по сегодняшнему курсу, при собственных доходах 2,29 трлн. Нацбанк насчитал около $54 млрд прямой бюджетной поддержки на год как «достаточной для покрытия дефицита»; министерство в мае назвало потребность в $52 млрд «обеспеченной». Разрыв не в 2026 году. Он в денежном потоке четвёртого квартала — именно его описывает предупреждение Марченко о ликвидности — и в 2027 году, где напротив $32,6 млрд не стоит ни одного имени.
Августовский выпуск Кильского института показывает форму сдвига. Европейские ассигнования в мае и июне составили около €11 млрд, из них €4,3 млрд военных; крупнейшими двусторонними военными донорами в первом полугодии были Германия с €700 млн, Дания с €600 млн и Нидерланды с €500 млн, а Великобритания дала около €1,5 млрд финансовой и гуманитарной помощи. Военная помощь идёт в темпе «чуть более €2 млрд в месяц» против более чем €2,5 млрд в прежние годы, а месячная финансовая помощь в первом полугодии была на 41% ниже уровня 2025 года. «Европа по-прежнему зависит от доступа к американским системам вооружения, чтобы поддерживать свою военную помощь Украине», — сказал Федерико Меллаче из института; более 90% поставок по PURL — американского производства, их покупают Норвегия ($1,36 млрд), Нидерланды ($1,16 млрд), Германия ($900 млн), Канада ($834 млн) и Швеция ($546 млн). Пакет Финляндии — двусторонний и из собственных запасов, то есть по старой модели.
€210 млрд, которые всё ещё лежат в Брюсселе
Очевидный источник для $32,6 млрд — тот, что был отвергнут в декабре. Около €210 млрд активов российского центробанка иммобилизованы в ЕС, €193 млрд из них — в Euroclear в Бельгии. План «репарационного кредита» на €140 млрд под эти остатки не прошёл; вместо этого лидеры ЕС совместно заняли €90 млрд и одолжили их Украине беспроцентно на 2026–27 годы, Венгрия, Чехия и Словакия участвовать отказались. Украина получила €6,6 млрд из непредвиденной прибыли от активов, из которой также обслуживаются кредиты ERA G7 на $50 млрд — чтобы их не обслуживала Украина.
В конце августа Нидерланды, Польша, Испания и Швеция написали Комиссии с просьбой найти способ использовать сами активы, на том основании, что €90 млрд «недостаточно, поскольку война усиливается», а Канада и Япония внесли меньше, чем ожидалось. Ответ Бельгии не изменился: премьер-министр Барт Де Вевер называет деньги Euroclear «курицей, несущей золотые яйца» и хочет неограниченной гарантии от всех 27 государств-членов, прежде чем Бельгия возьмёт на себя юридический риск; российский суд уже обязал Euroclear выплатить более €200 млрд ущерба. Предложение Марченко — рамка, которая делит ответственность на весь Союз. Точка решения — Европейский совет в октябре, который заодно открывает следующий долгосрочный бюджет ЕС. Без этого потребность 2027 года закрывается так же, как закрывалась потребность 2026-го: ЕС занимает ещё.
Внутри страны: облигации, резервы, ставка
Внутренние заимствования несут растущую долю. За январь–август Минфин разместил ОВГЗ на 343,4 млрд грн в эквиваленте и погасил 239,5 млрд в гривне, чистыми 48,5 млрд; план на 2027 год — 544,4 млрд грн в среднем под примерно 14,8%, а аукционы прошлой недели закрылись на 15,17% по годовым бумагам и 16,10% по бумагам на два с половиной года. Физлица держат рекордные 163 млрд грн против 111 млрд на начало 2025 года; банки держат 926 млрд, Нацбанк — 656 млрд из портфеля в обращении около 2 трлн. Монетарного финансирования нет: дефицит покрывают партнёры «без эмиссии», как сформулировал в августе Василий Фурман из Совета НБУ, а резервы в $48,7 млрд на 1 сентября, снизившиеся с $51,2 млрд за месяц, — это буфер, который поглощает временные разрывы между траншами. НБУ по-прежнему прогнозирует $69,7 млрд к концу года, для чего платежи ЕС в четвёртом квартале должны прийти по графику; девять недель продаж доллара свыше $1 млрд показывают, на что буфер расходуется тем временем.
Учётная ставка, 15,5%, решается снова в четверг. Рейтинги — CCC у Fitch и CCC+ у S&P после реструктуризации ВВП-варрантов в декабре 2025 года, которая сняла около $20 млрд платёжного риска до 2041 года; обслуживание внешнего коммерческого долга — около $0,9 млрд в год до погашения первого реструктурированного евробонда в 2029 году. Частный рынок, иначе говоря, — не то место, где будет финансироваться 2027 год. Накопленное международное финансирование с 2022 года в этом месяце перевалило за $200 млрд — больше довоенного ВВП страны.
Что оценила команда
Три вывода. Первый: €290 млн Финляндии — реальные деньги и неверная единица измерения. Внешняя потребность 2027 года — $52,6 млрд, то есть примерно один финский пакет каждые два-три дня; двусторонние пакеты теперь важны тем, что в них лежит, прежде всего ПВО, а не тем, во что они суммируются. Второй: дыра — это европейское политическое решение, а не рыночное: либо иммобилизованные активы мобилизуют в октябре, либо ЕС занимает снова, и предпосылка 48,3 по гривне на конец 2027 года — это способ министерства сказать, что оно ожидает второго, позже и в меньшем объёме. Третий: для гривневого вкладчика последовательность ясна. Напряжение с ликвидностью в четвёртом квартале означает больше внутренних облигаций под 15–16,5% и центральный банк, который не может позволить себе выглядеть мягким, поэтому решение 17 сентября склоняется к 16%. Аналитики отмечают, что собственные обещания государства, от пенсионных изменений 2027 года до повышения зарплат учителей на 65%, вписаны в бюджет, внешняя сторона которого не профинансирована на 62%. Наши аналитики читали бы каждое обязательство 2027 года с этим числом рядом.
Related: решение НБУ 17 сентября, девять недель продаж доллара НБУ и решение ФРС 16 сентября.